比迈瑞医疗还猛得多，CRO临床龙头泰格医药，即将迎来戴维斯多击
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“这是价值事务所的第1762篇原创文章”
所长在《价值事务所》此前的文章中给大家详细掰扯了CXO行业的近况，一句话形容就是，现如今CXO板块处于美联储降息、生物安全法案改善的宏观政策底+2023H2以来的业绩底+跌了这么多年的估值底，而它本来就属于长期增长确定性很高且增速较好的行业，三重底+本质佳+情绪改观，后续CXO大概率又要YYDS了。
而后没多久，又追踪了CXO龙头药明康德、康龙化成以及凯莱英的近况“。
这三个龙头都是海外收入占比较多，我们今天也来追踪一下国内收入占比更高的泰格医药的情况，如此，对CXO板块也能有更深的了解。
01
价值事务所国内亦在温和复苏和药明、康龙、凯莱英2024Q2环比Q1更好、Q3环比Q2更好不同，泰格的业绩依然在恶化。2024 年前三季度，公司实现营业收入 50.68 亿元，同比下滑 10.32%；扣非后归母净利润 8.92 亿元，同比下滑 25.56%。
其中单Q3营业收入 17.09 亿元，同比下滑 11.87%，环比略增长了 0.67%，但扣非净利润依然丑陋，甚至更丑陋了，2.52 亿元，同比下滑37.83%，环比下滑 25.35%。
虽然表观业绩非常丑陋，但公司表示在手订单有一定改善，Q3季报啥也没说，幸好半年报还是讲了一点东西。
泰格在半年报中是如此描述国内创新药宏观大环境的：自 2024 年初起，国内生物医药行业有所回暖，行业融资额环比出现了较为明显的恢复，对外授权交易首付款或里程碑付款也逐渐成为企业研发资金的重要来源之一。
所长加粗的这句话很值得重视，其实关于这块所长陆续讲过很多，在2020年以前，咱们国内对外授权是很少的，可能一年或者数年才几个，而且首付款、里程碑付款都算不得多，尤其2016年之前，只能用惨不忍睹来形容。
但2020年以后，咱们的对外授权明显变多了，甚至还出现了一大堆首付款超过5000万美金（约合人民币3.5亿）的高价值对外授权。要知道，首付款是你毛也没有、啥也不用干海外企业直接打到账上的钱，能让人家跨国大药企上来就给这么多钱，只能说明相应产品价值高。以前几年都出不了一个，现在一个月就可以有好几个；以前一个对外授权可以上各大媒体头条，各大券商都可以为此写一篇分析报告，现在各个机构看都懒得看了，因为大家早已以为常。
2023全年，中国制药企业共达成156项药品对外授权，对外授权总金额达419.6亿美元，不论数量还是金额都创了历史新高，而且里面不少授权的金额都大得让人吃惊。
2024年前三季度，国内企业达成总金额336亿美元的对外授权，再次刷新2023年的纪录。
2024年Q2，恒瑞医药的利润出现惊天大反转，核心原因也在于Q2收到了一笔1.6亿欧元（约增厚12.7亿人民币收入）的对外授权费用。
虽然国内投融资环境整体还不甚理想（对比2023略有好转，但整体也还不算太好），但是国内创新药企业经过这些年的发展还是出了点成绩，授权给海外药企的收入弥补了投融资方面的不足，甚至比过往投融资金额还要多一点（虽然一年几百亿美元的对外授权费用不是立马能全部拿到，但一年即便只有十分之一，对比下图国内的投融资金额是不是也是极大补充？)。
泰格的在手订单情况其实也有不少改善，别看表观业绩烂，主要还是因为在手订单切换成业绩还需要点时间。我们看下图，2023H2，泰格的在手订单相比2023H1是有所减少的，但到了2024H1整体有所增长，虽然没有披露Q3具体订单情况，但按照一些券商的说法是“净新签订单持续向好”。除了订单数量有改观外，订单金额也有所改善，泰格在半年报中如是说，“2024 年上半年，公司来自于国内药企、器械公司和初创型生物科技公司在国内的订单需求企稳，金额同比有所增长。”
只要订单能开始好转，未来业绩改善就是比较容易的事情，所以，泰格2025年的业绩其实应当值得期待。虽然泰格2024Q3利润端没有好转，但营收端开始有环比回升势态，Q4的业绩或许也可以小小期待一下。
泰格可以说是国内生物医药行业的晴雨表（自2004年成立至 2023 年，中国已上市1 类新药的61%都有泰格参与其中），泰格的业绩和在手订单基本可以直接反映国内生物医药大环境的现状。现如今看到泰格的业绩和订单情况改善，大体可以说明国内终端环境已经开始改善了，不过速度相比海外还是有点慢。
02
价值事务所出海是必选项药明们的表观业绩都好转半年了，泰格还在恶化。
所以，别听国内很多外行瞎比比，什么海外大环境不友好、国际局势动荡，尤其是生物法案风波后，应该看国内收入占比高的内循环企业。
不是这样的，其实越是这样，越应当想办法出海，越应当同别人利益捆绑，你越和人家没关系，人家想撇开你才越容易，你越同人家捆绑得紧，越同人家穿一条裤子，人家才越不容易甩掉你。
为啥欧美同俄罗斯说绝交就绝交，因为本就没有什么往来，为何对我们总是雷声大雨点小，因为实在是彼此我中有你你中有我分不开嘛。
不论站在什么角度考虑，市场空间（做国内生意和全球生意的天花板不一样）、抵御风险能力（生意分布全球本就是一种极好的防御，东边不亮西边亮，国内不行海外行，美国不行还有欧洲和日韩……）以及技术进步（全球的智慧和人才和一个国家的智慧和人才）等，但凡是有追求的企业，都一定会选择出海，都一定要做成世界型企业，哪怕难度再大。
但话说回来，中国企业在出海的时候，面对国外出于政治目的的刻意难，在企业自身利益和家国利益之间该如何保持站位同样值得探讨。
上周二（1月7日），某多多的海外版Temu在接受英国议会听证会的质询，回答跨党派商业与贸易委员会就其供应链中工人权益问题的相关提问时，Temu的官方代表竟然表示“平台禁止新疆地区卖家在平台销售产品！”
这个回复太让人遗憾和愤怒了，我们都知道Temu 之所以能在海外横冲直撞、跑马圈地，无非是吃着中国强大供应链的红利而已，在明知“棉花问题”纯粹是西方用来打击中国企业、污蔑中国形象的子虚乌有的政治工具的情况下，却说“平台禁止新疆地区的卖家在平台销售产品”，这不就是相当于证实了国外关于“棉花问题”的阴谋论！
所长知道，就因为多嘴插这么一句话，很可能会被某多多投诉到删文，但实在看不惯这种吃着国家的饭还要砸国家的锅、为了一己之利枉顾国家利益的恶劣行径。
说回泰格，其实这些年来，泰格也一直在不断加码海外，2024年7月出手收购了日本CRO公司Medical Edge。截至2024H1，泰格来自海外的营收占总收入的比例达46.03%，当然，对比药明、康龙、凯莱英动辄80%、90%还是有较大差距。
不过这也不能怪泰格，因为药明、康龙是靠实验室服务起家的，凯莱英是靠药品生产起家的，他们做的事情都更像是制造业，而泰格是做临床实验起家的，临床试验是人的服务，本质更像是服务业。
相比服务业，制造业确实更容易出海，也更容易扩张一些。
03
价值事务所泰格的戴维斯多击任何一块硬币都有正反两面。泰格的主营临床试验业务虽然出海慢一些，扩张也更难一些，但也同时说明了他的防御力会更强，进攻较困难，反面就是别人想进攻他的地盘也同样困难，所以泰格在国内的优势非常突出，正如前文所讲的61%的国产已上市1 类新药都跟泰格有关系。
正是因为给国内绝大多数创新药/械企业提供服务，所以公司对企业究竟什么样门清，这让泰格拥有了一项其余CXO拍马也赶不上的能力，那便是投资。按成本法计量，泰格医药可供出售的金融资产在2024Q3达到107.16亿，前两个完整年份，泰格医药在中国的风险投资排行榜中排名第十，与腾讯、小米等国内投资大佬排名相当。
细看其布局，可以说泰格的投资版图已经几乎涵盖了国内生物科技行业的未来……
资料来源：Wind
另外，也是最重要的，整体来看，泰格的投资就没有哪一年出现过亏损（其利润几乎永远大于扣非净利润，正是因为里面有投资收益），即便经历了这几年生物医药大熊市。也正是看到泰格出色的投资能力，不少地方政府都把钱交给泰格打理。因为这样的投资关系，能让泰格充分链接地方、各路资本、企业，和国内整个创新药产业链捆绑得更为紧密，只要国内创新药大环境好转，泰格几乎板上钉钉会第一个变好。
因此，随着Q4国内大环境恢复，除了主营业务外，泰格的投资收益也必然水涨船高。看上图，国内创新药“牛市”的2020-2021，泰格的利润超出了扣非特别大一截。
如果大环境真的开始走好，泰格业绩的反转速度应当会非常快，一边是卖铲子的收益，一边是亲自下场参与挖矿的收益。而且海外不出意外也会逐渐有所突破，毕竟国内创新药行业崛起已成事实。未来必定会有两个大趋势，一个是国内药企越来越多出海，进行全球性跨地区大临床，还有就是越来越多跨国大药企会进入到中国。同国内创新药行业紧密捆绑的泰格，哪怕被动，也会跟随这个浪潮一起出海。
所长在《价值事务所》此前的文章中给大家详细掰扯了CXO行业的近况，一句话形容就是，现如今CXO板块处于美联储降息、生物安全法案改善的宏观政策底+2023H2以来的业绩底+跌了这么多年的估值底，而它本来就属于长期增长确定性很高且增速较好的行业，三重底+本质佳+情绪改观，后续CXO大概率又要YYDS了。
而后没多久，又追踪了CXO龙头药明康德、康龙化成以及凯莱英的近况“。
这三个龙头都是海外收入占比较多，我们今天也来追踪一下国内收入占比更高的泰格医药的情况，如此，对CXO板块也能有更深的了解。
01
价值事务所国内亦在温和复苏和药明、康龙、凯莱英2024Q2环比Q1更好、Q3环比Q2更好不同，泰格的业绩依然在恶化。2024 年前三季度，公司实现营业收入 50.68 亿元，同比下滑 10.32%；扣非后归母净利润 8.92 亿元，同比下滑 25.56%。
其中单Q3营业收入 17.09 亿元，同比下滑 11.87%，环比略增长了 0.67%，但扣非净利润依然丑陋，甚至更丑陋了，2.52 亿元，同比下滑37.83%，环比下滑 25.35%。
虽然表观业绩非常丑陋，但公司表示在手订单有一定改善，Q3季报啥也没说，幸好半年报还是讲了一点东西。
泰格在半年报中是如此描述国内创新药宏观大环境的：自 2024 年初起，国内生物医药行业有所回暖，行业融资额环比出现了较为明显的恢复，对外授权交易首付款或里程碑付款也逐渐成为企业研发资金的重要来源之一。
所长加粗的这句话很值得重视，其实关于这块所长陆续讲过很多，在2020年以前，咱们国内对外授权是很少的，可能一年或者数年才几个，而且首付款、里程碑付款都算不得多，尤其2016年之前，只能用惨不忍睹来形容。
但2020年以后，咱们的对外授权明显变多了，甚至还出现了一大堆首付款超过5000万美金（约合人民币3.5亿）的高价值对外授权。要知道，首付款是你毛也没有、啥也不用干海外企业直接打到账上的钱，能让人家跨国大药企上来就给这么多钱，只能说明相应产品价值高。以前几年都出不了一个，现在一个月就可以有好几个；以前一个对外授权可以上各大媒体头条，各大券商都可以为此写一篇分析报告，现在各个机构看都懒得看了，因为大家早已以为常。
2023全年，中国制药企业共达成156项药品对外授权，对外授权总金额达419.6亿美元，不论数量还是金额都创了历史新高，而且里面不少授权的金额都大得让人吃惊。
2024年前三季度，国内企业达成总金额336亿美元的对外授权，再次刷新2023年的纪录。
2024年Q2，恒瑞医药的利润出现惊天大反转，核心原因也在于Q2收到了一笔1.6亿欧元（约增厚12.7亿人民币收入）的对外授权费用。
虽然国内投融资环境整体还不甚理想（对比2023略有好转，但整体也还不算太好），但是国内创新药企业经过这些年的发展还是出了点成绩，授权给海外药企的收入弥补了投融资方面的不足，甚至比过往投融资金额还要多一点（虽然一年几百亿美元的对外授权费用不是立马能全部拿到，但一年即便只有十分之一，对比下图国内的投融资金额是不是也是极大补充？)。
泰格的在手订单情况其实也有不少改善，别看表观业绩烂，主要还是因为在手订单切换成业绩还需要点时间。我们看下图，2023H2，泰格的在手订单相比2023H1是有所减少的，但到了2024H1整体有所增长，虽然没有披露Q3具体订单情况，但按照一些券商的说法是“净新签订单持续向好”。除了订单数量有改观外，订单金额也有所改善，泰格在半年报中如是说，“2024 年上半年，公司来自于国内药企、器械公司和初创型生物科技公司在国内的订单需求企稳，金额同比有所增长。”
只要订单能开始好转，未来业绩改善就是比较容易的事情，所以，泰格2025年的业绩其实应当值得期待。虽然泰格2024Q3利润端没有好转，但营收端开始有环比回升势态，Q4的业绩或许也可以小小期待一下。
泰格可以说是国内生物医药行业的晴雨表（自2004年成立至 2023 年，中国已上市1 类新药的61%都有泰格参与其中），泰格的业绩和在手订单基本可以直接反映国内生物医药大环境的现状。现如今看到泰格的业绩和订单情况改善，大体可以说明国内终端环境已经开始改善了，不过速度相比海外还是有点慢。
02
价值事务所出海是必选项药明们的表观业绩都好转半年了，泰格还在恶化。
所以，别听国内很多外行瞎比比，什么海外大环境不友好、国际局势动荡，尤其是生物法案风波后，应该看国内收入占比高的内循环企业。
不是这样的，其实越是这样，越应当想办法出海，越应当同别人利益捆绑，你越和人家没关系，人家想撇开你才越容易，你越同人家捆绑得紧，越同人家穿一条裤子，人家才越不容易甩掉你。
为啥欧美同俄罗斯说绝交就绝交，因为本就没有什么往来，为何对我们总是雷声大雨点小，因为实在是彼此我中有你你中有我分不开嘛。
不论站在什么角度考虑，市场空间（做国内生意和全球生意的天花板不一样）、抵御风险能力（生意分布全球本就是一种极好的防御，东边不亮西边亮，国内不行海外行，美国不行还有欧洲和日韩……）以及技术进步（全球的智慧和人才和一个国家的智慧和人才）等，但凡是有追求的企业，都一定会选择出海，都一定要做成世界型企业，哪怕难度再大。
但话说回来，中国企业在出海的时候，面对国外出于政治目的的刻意难，在企业自身利益和家国利益之间该如何保持站位同样值得探讨。
上周二（1月7日），某多多的海外版Temu在接受英国议会听证会的质询，回答跨党派商业与贸易委员会就其供应链中工人权益问题的相关提问时，Temu的官方代表竟然表示“平台禁止新疆地区卖家在平台销售产品！”
这个回复太让人遗憾和愤怒了，我们都知道Temu 之所以能在海外横冲直撞、跑马圈地，无非是吃着中国强大供应链的红利而已，在明知“棉花问题”纯粹是西方用来打击中国企业、污蔑中国形象的子虚乌有的政治工具的情况下，却说“平台禁止新疆地区的卖家在平台销售产品”，这不就是相当于证实了国外关于“棉花问题”的阴谋论！
所长知道，就因为多嘴插这么一句话，很可能会被某多多投诉到删文，但实在看不惯这种吃着国家的饭还要砸国家的锅、为了一己之利枉顾国家利益的恶劣行径。
说回泰格，其实这些年来，泰格也一直在不断加码海外，2024年7月出手收购了日本CRO公司Medical Edge。截至2024H1，泰格来自海外的营收占总收入的比例达46.03%，当然，对比药明、康龙、凯莱英动辄80%、90%还是有较大差距。
不过这也不能怪泰格，因为药明、康龙是靠实验室服务起家的，凯莱英是靠药品生产起家的，他们做的事情都更像是制造业，而泰格是做临床实验起家的，临床试验是人的服务，本质更像是服务业。
相比服务业，制造业确实更容易出海，也更容易扩张一些。
03
价值事务所泰格的戴维斯多击任何一块硬币都有正反两面。泰格的主营临床试验业务虽然出海慢一些，扩张也更难一些，但也同时说明了他的防御力会更强，进攻较困难，反面就是别人想进攻他的地盘也同样困难，所以泰格在国内的优势非常突出，正如前文所讲的61%的国产已上市1 类新药都跟泰格有关系。
正是因为给国内绝大多数创新药/械企业提供服务，所以公司对企业究竟什么样门清，这让泰格拥有了一项其余CXO拍马也赶不上的能力，那便是投资。按成本法计量，泰格医药可供出售的金融资产在2024Q3达到107.16亿，前两个完整年份，泰格医药在中国的风险投资排行榜中排名第十，与腾讯、小米等国内投资大佬排名相当。
细看其布局，可以说泰格的投资版图已经几乎涵盖了国内生物科技行业的未来……
资料来源：Wind
另外，也是最重要的，整体来看，泰格的投资就没有哪一年出现过亏损（其利润几乎永远大于扣非净利润，正是因为里面有投资收益），即便经历了这几年生物医药大熊市。也正是看到泰格出色的投资能力，不少地方政府都把钱交给泰格打理。因为这样的投资关系，能让泰格充分链接地方、各路资本、企业，和国内整个创新药产业链捆绑得更为紧密，只要国内创新药大环境好转，泰格几乎板上钉钉会第一个变好。
因此，随着Q4国内大环境恢复，除了主营业务外，泰格的投资收益也必然水涨船高。看上图，国内创新药“牛市”的2020-2021，泰格的利润超出了扣非特别大一截。
如果大环境真的开始走好，泰格业绩的反转速度应当会非常快，一边是卖铲子的收益，一边是亲自下场参与挖矿的收益。而且海外不出意外也会逐渐有所突破，毕竟国内创新药行业崛起已成事实。未来必定会有两个大趋势，一个是国内药企越来越多出海，进行全球性跨地区大临床，还有就是越来越多跨国大药企会进入到中国。同国内创新药行业紧密捆绑的泰格，哪怕被动，也会跟随这个浪潮一起出海。
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